نيكولا جينولي و أندري هشلايفر

محمد السالمي

أبرز أحداث الأزمة المالية الأخيرة كان فيانهيار بنك ليمان براذرز الاستثماري في 2008. حيث إنَّه فاجأ الجميع تقريباً؛ فقد فاجأ المستثمرين من حيث انخفاض مؤشر السوق، كما فاجأ كلا من المُتنبئين الاقتصاديين في الاحتياطي الفيدرالي والمؤسسات المالية الأخرى التي توقعت استمرار نمو الاقتصاد الأمريكي قبل ستة أسابيع فقط من إفلاس ليمان. وعلى عكس هذا التوقع، ذاب النظام المالي الأمريكي تقريبًا بعد إفلاس بنك ليمان، وانزلق الاقتصاد إلى ركود عميق. قد حدث هذاعلى الرغم من الجهود الحكومية غير العادية والناجحة في النهاية في حفظ النظام المالي بعد ليمان. ولكن السؤال الأهم لماذا كانت أزمة ليمان مفاجأة؟ على الرغم من أن الحكومة سارعت لإنقاذ المؤسسات المالية الأخرى من مصير مُماثل بعد ليمان، إلا أنها لم تستطع منع أعمق ركود في تاريخ ما بعد الحرب. أزمة المعتقدات أو الافتراضات تجعلنا نعيد النظر في الأزمة المالية وطبيعة المخاطر الاقتصادية. في هذا الكتاب الموثوق والشامل، يكشف كل من الاقتصاديين نيكولا جينولي وأندريه شلايفر عن كيفية تشكيل معتقداتنا وافتراضاتنا حول الأسواقالمالية، حيث قاما بمتابعة قراءة الأزمة بعناية عبر كشف ليمان براذرز والانهيار الذي تلا ذلك في النظام المالي الأمريكي، ومن ثم تقديم أدلة جديدة توضح الدور المزعزع للاستقرار الذي تلعبه معتقدات مشتري المنازل والمستثمرين والمنظمين. باستخدام أحدث الأبحاث في علم النفس والاقتصاد السلوكي، يقدم الكتاب نظرية جديدة لتكوين المعتقدات تشرح سبب صدمة الأزمة المالية لكثير من الناس، وكيف يستمر عدم الاستقرار المالي والاقتصادي. فنيكولا جينولي هو أستاذ العلوم المالية بجامعة بوكوني في إيطاليا،أما أندريه شلايفرفيعمل أستاذاًللعلوم الاقتصادية بجامعة هارفارد.

تتمثل نقطة الانطلاق لهذا الكتابفي تقييم وتحليل الافتراضات المالية. هذا يستتبع قياس توقعات المشاركين في السوق بشكل مباشر وأيضًا الاختبار المنهجي لكون هذه الافتراضات عقلانية أو لا، وتحديد نوع الأخطاء (إن وجدت) التي يرتكبها المستثمرون. هذا المشروع ممكن لأنَّ ثروة من بيانات المسح متاحة من خلال تقاريرتوقعات المستثمرين ومديري الشركات والأسر والمتنبئين المحترفين. تقدم هذه البيانات رؤى مهمة حول ما إذا كانفي2008وفي حلقات تاريخية أخرى عن تقدير المستثمرينللمخاطربناءًعلى ما قبل الأزمة أو بدلاً من ذلك الفشل في رؤية المتاعب القادمة. بشكل عام، تساعد بيانات المسح في تحديد الأنماط المعتادة في الافتراضاتخلال التقلبات الاقتصادية، هناك حاجة لتطوير نظريات أفضل حول تكوين التوقعات ودورات الائتمان.منهج الكتابهو امتداد طبيعي لبحث طويل الأمدحول جدول أعمال في التمويل السلوكي. يختبر التمويل السلوكي التقليدي عقلانية الافتراضاتبشكل غير مُباشر، من خلال النظر في إمكانية التنبؤ بالعائدات. لأنَّ العائدات يجب أن تكون غير متوقعة في الغالب عند الأسواقالتي تتسم بالكفاءة. هنا نأخذ الخطوة التالية ويجادل بأن بيانات التوقعات الفعلية يجب أن تصبح هدفًا مباشرًا للتحقيق. يمكن أن تلقي هذه البيانات مزيدًا من الضوء على ما يفكر فيه المستثمرونوكيف تتاجر، وعلى سلوك السوق أيضا. التركيز على الافتراضات هومحوري في حالات الرافعة المالية العالية، مثل دراسة دورات الائتمان،لأن التغييرات في التوقعات يمكن أن تؤدي إلى حدوث اضطرابات هائلة فيالنظام المالي، كما رأينا بعد إفلاس ليمان.

على مدار الأربعين عامًا الماضية، هيمنت فرضية التوقعات المنطقية على الاقتصاد الكلي، والتمويلوالأسواق الفعالة. هذه النظريات التي تمثل إنجازات فكرية مهمةفي اقتصاديات القرن العشرين، على اعتبار أن الفعالين في الاقتصاد عقلانيون أو منطقيون، وعلى هذا النحو، فإنهم يشكلون توقعاتهم بشأن المستقبل بطريقة مثالية من الناحية الإحصائية، بالنظر إلى هيكل الاقتصاد. هذا الرأي لهنتيجة واحدة عميقة حسب المؤلفين، وهذا يعني أن التوقعات يمليهاهيكل الاقتصاد نفسه، بحيث بيانات المسح على التوقعاتهي معلومات زائدة عن الحاجة وصاخبة. ضعف هذا النهجهو أنالعقلانية أو المنطقية، مثل أي فرضية أخرى، لا يمكن اعتماداها كمبدأ. بدلاً من ذلك،فإنتشارلز مانسكي،يرى أنه ينبغيأنتخضع هذه الافتراضات لاختبارات تجريبية.في الواقع، تخبرنا بيانات التوقعات بشيء أعمق عبر الكثيرمن المجالات الاقتصادية،حيث يمكن التنبؤ بالأخطاء المتوقعة، حتى بين المتنبئين المحترفين. التوقعات متفائلة للغاية في الأوقات الجيدة وكذلكمُتشائمة في الأوقات السيئة. وهذا يتناقض مع فرضية التوقعات المنطقية، التي تنص على أنَّ التوقعات المثلى من الناحية الإحصائية ينبغياستخدام جميع المعلومات المتاحة، وبالتالي تجنب الأخطاء التي يُمكن التنبؤ بها. ومن هناتفشل النماذج الاقتصادية القياسية في حساب التوقعات بسبب فجوة كبيرة في التحليل.

كما يشير الكتاب إلى أنَّالنظريات الاقتصادية التي تبنى على التعميم الافتراض المنطقي هيساذجة وغير منطقية في التطبيق العملي،وهذا يقودنا إلى الانتقال من تحليل بيانات الافتراضات إلى نظرية جديدة لتشكيل التوقعات التييمكننابها حساب الحقائق. يقدم الكتاب واحدة من قواعد علم النفس لتشكيل التوقع، والتي يمكن تسميتها التوقعات التشخيصية؛حيث تمتطوير هذه النظرية وأخذها من الناحية النظرية والتجريبية إلىعدد من المجالات المختلفة. لا شك أن النظرية ليست الكلمة الأخيرة في نمذجة التوقعات، ولكنها تشير إلى أنه يمكن للمرء إحراز بعض التقدم في فهم واقع الأسواق المالية من خلال الابتعاد عنهافي اتجاه واقعي نفسيًا.ومن ثم فإنّتطوير هذا النموذج من التوقعات،يتم الاسترشادفيه بأربعة اعتبارات رئيسية. أولا، أن تكون نظرية الافتراضات معقولة بيولوجيا ونفسيًا، وعلى وجه الخصوص على أساسأدلة على الحكم البشري التي تم الحصول عليها في البيانات التجريبية.ثانياً، أن تكون نظرية الافتراضات محمولة بالمعنىالذي اقترحه ماثيو رابين (2013)،والتي تؤكد أن النظرية يجب أن تفسر عبر الأدلة في التجارب النفسية، والأحكام الاجتماعيةللأفراد، والأسواق المالية، وربما المجالات الأخرى.ثالثًا،أنالنظريةً تكون فيها الافتراضات تطلعية.قبل ثورة الافتراضات المنطقية، اعتمد الاقتصاديون على نماذج من التوقعات التكيفية، والتي صاغها صانعو القرار ميكانيكيا فياستقراء الماضي بدلاً من الرد على الأخبار. وقد انتقد روبرت لوكاس (1976) هذه النماذج بفعالية،حيثإن المستثمرينيتفاعلون مع الأخبار حول المُستقبل فيتشكيل افتراضاتهم. الأدلة من علم النفس كما تدل على ذلك أنسلوك البشر لا يُمكن تفسيرهميكانيكيًا.وأخيرًا، أن تكون نظرية تكوين الافتراض قابلة للاختبار باستخدام أدلة المسح على المعتقدات. تشير الأدلة المتوفرة إلى أن توقعات الاستطلاع ليست ضوضاء وأن المستثمرين والمُديرين يقومون باتخاذالقرارات تمشيًا مع قناعتهم المعلنة. بالنسبة لمؤلفي الكتاب، تعتبر هذه القناعات عنصرًا مهمًا من البيانات التجريبية التي تحتاج النماذج الاقتصادية إلى شرحها مثل أي مكون آخر. يجب أن يكون النموذج الناجح لتشكيل الافتراضكبداية لقياس القناعات.

في بقية هذا الكتاب،يقوم الكاتبان بتطوير هذه الأفكار بشكل أكثر منهجية. حيث يلخص الفصل الأول الحقائق الأساسية حول الأزمة الماليةلعام 2008 وتلفت الانتباه إلى العديد من الحقائق الرئيسية التي تحتاج إلى شرح،مثل التأخير لمدة عام بين بداية الأخبار السيئة عن الإسكان وإفلاس ليمان. الفصل الثانييُقدم مجموعة متنوعة منالأدلة، سواء من الدراسات الاستقصائية أو من خطب مقرري السياسات والحسابات السردية، التي تلخص الافتراضات خلال هذه الفترة.

رسالة من هذا الفصل هي أنَّ الاستقراء وإهمال الذيل الأيسر(من التوزيع الطبيعي للمتغيرات)، كان لها وقع كبير في تراكم الأزمات من السكن إلى الأزمة المالية. الفصول الثلاثة الأولى تترك لنا سؤالين: أولاً، هل استقراء وإهمال الملامح العامة للمخاطر في الافتراضاتهي حلقات أخرى منتقلبات السوق؟ تسمح الحلقة المفردة من 2007-2008 باستنتاج محدود، لذا فإن تقييمالأخطاء في الافتراضاتعلى نطاق أوسع أمر بالغ الأهمية لتقييمأهميتها للضعف المالي. ثانياً، يقوم نموذج تشويه القناعات في الفصل الثالث بعدة افتراضات حول ظروففي ظلها تظهر قناعات الاستقراء وإهمال المخاطر. هل هذهالافتراضات واقعية وقابلة للتطبيق في سياقات أخرى؟ هنا نرىأهمية البدء بمؤسسات نفسية أكثر منهجية.

في الفصل الرابع،يحددالكتاب ثلاث حقائق رئيسية تعتبر فيالتحليل. أولاً، في الحالات التي تتاح فيها مصادر بيانات مُتعددة حول نفس التوقعات، تكون توقعات الاستقصاء متسقة للغايةعبر هذه المصادر.ثانياً،أن المستثمرين والمديرينعند اتخاذهمالقرارات فإنِّها تتماشى مع توقعاتهم المُعلنة. ثالثًا، في العديد من المجالات، توقعات الاستقصاء استقلالية. تشير الدلائل الأكثر أهمية إلى إمكانية التنبؤ بالظروف الاقتصادية وعوائد الأوراق المالية من مؤشرات تباطؤ سوق الائتمان،مثل نمو الائتمان،وهوامش الائتمان، وحصة الديون المحفوفة بالمخاطر.

الفصل الخامسيتم عرض اللب المركزي لهذا الكتاب، والذيهو نموذج لتشكيل التوقع الذي قام المؤلف انبتطويره . يبني هذا نموذج التوقعات من الأسس النفسية،ابتداءمن عمل وصف نموذج رسمي تحول به توزيعات الاحتمال الحقيقية للنتائج المستقبلية إلى تلك المتوقعة من الناحية التشخيصية. يعرض هذا الفصلكيف يمكن لهذا النموذج حساب نتائج التجارب الشهيرة ولكنبشكل أعم يشرح الافتراضات المشوهة مثل الصور النمطية في المجالات الاجتماعية، ثم يستخدم هذا النموذج لحساب مراحل أزمة عام 2008: الوفرة حول نمو أسعار المساكن،وفترة الهدوءبعد بدء أول الأخبار السيئة، وانهيار الأسواقبعد ليمان. على عكس النظريات الأخرى، فإنَّ نموذج الكتاب للتوقعات التشخيصية لا يحسب نتائج السوق فقط خلال هذه الفترة ولكن أيضًايحسب قناعات المشاركين.في الفصل السادس، قام المؤلفان بتجميع العناصر المختلفة معًا من خلال تقديم نموذج اقتصادي ديناميكي كامل للدورات الائتمانية مع توقعات تشخيصية. في النموذج على سبيل المثال، تؤدي الأخبار الجيدة إلى التفاؤل المفرطللتوقعات والتوسع المفرط للائتمان والنشاط الاقتصادي.في الختاميأمل المؤلفان من تحقيق عدة أهداف من هذا الكتاب.الأول هو تقديم سرد جديد للأزمة المالية لعام 2008عبرإعطاء دور مركزي للافتراضات في المحاسبة سواء لفترات النسبيةمن الهدوء والتذبذب الشديد. ثانيا، أن توقعات المسح هي مصدر صالح ومفيد للغاية للبياناتللتحليل الاقتصادي حيث يمكن استخدامها لاختبار الفرضيات التقليدية الفارغة، مثل التوقعات المنطقية. ربما الأهم من ذلك، يمكن استخدام بيانات التوقعات لاختبار وتمييز النماذج البديلة للتقلبات الاقتصادية.

ومن هنا إنَّ كتاب "أزمة المعتقدات"،هو من أفضل الكتب لأي شخص يسعى إلى التعرف على الأسواق المالية بشكل أوسع،كونها هي أول محاولة جريئة لتوسيع أسس مجال التوقعات من خلال وضعها على رأس الحكم والسلوك غير الكامل للبشر. بالإضافة إلى ذلك، يوضحالكتاب كيف أن أذكى المشاركين والمنظمين في السوق لم يقدّروا تمامًا مدى المخاطر الاقتصادية، ويوفر إطارًا جديدًا لفهم النظم المالية الحالية.

--------------------------------------------------------------

تفاصيل الكتاب:

اسم الكتاب:أزمة المعتقدات: علم نفس المستثمر والهشاشة المالية

المؤلفان: نيكولاجينولي وأندري هشلايفر

الناشر:Princeton University Press

سنة النشر: 2018

اللغة:الانجليزية

عدد الصفحات: 264 صفحة